时间换空间 | 2022九月房地产企业融资能力表现报告

观点指数研究院

2022-09-28 16:38

  • 随着美元债到期高峰临近,展期以时间换空间,成为部分房企的唯一“下策”。(报告期2022.08.30-2022.09.28)

    观点指数 年初至今,整体的融资环境并未得到有效改善,出险企业的债务危机依旧存续。

    而历史情况显示,房企87%以上融资用于置换过往债务,这种资本活动一旦有一个环节出错,就将导致整条资金链闭环失效。

    步入9月之后,行业债券兑付压力稍有缓和,但整体"现金"类账户规模缩量明显,企业信用指标依旧承压。

    目前,纾困平台的建立给予房企应对债务困境的新角度。

    由房企、地方政府、地方AMC组成的合作平台日益成为主流,资金与建设双管齐下。

    出险企业保交楼,地产纾困平台模式盛行

    目前,由于融资锐减和销售低迷,各地"保交楼"压力持续,停工楼盘亟需重启资金,地方政府继续助力化解停工风险。

    深圳安居建业在此次"化险"行动中作为深圳市属平台承接了当地问题楼盘的交付任务,重点集中在中国恒大与佳兆业的旧改领域,更具备针对性。中国恒大和佳兆业在深圳的旧改规模庞大,城市更新关乎民生稳定,自然是重点介入的对象。

    实际运作中,深圳安居建业的四大股东均具备国资背景,其此次扮演的角色类似于地方AMC,采用相对独立的平台参与出险楼盘和问题项目。

    深圳人才安居、深业和深圳特区建工均是深圳国资委全资子公司;万科企业的第一大股东是深圳地铁集团。其优势在于,平台的国资背景有利于与相关方开展沟通协调,旧改问题项目争取到更多政府层面的支持。

    作为控股股东的万科企业则主要解决资金和建设落地,包括后期具体落实代建任务。

    对于所有的纾困平台来讲,收益都是未知数,因为解决单个楼盘的销售现状并不能改变整体现金流的窘境。同样无法逃避的问题是,假使未来部分净现金流回正,这笔资金还涉及归属问题,其中涉及到的利益冲突方包括存续的问题地产项目与债权人。

    深圳安居建业针对中国恒大和佳兆业等在深项目进行纾困,当然希望后期现金流可以覆盖更多的出险项目,完成"保交楼"任务。但是,债权人同样希望这笔资金能够偿付过往未付利息,或避免本息的"大打折"。

    此次深圳纾困模式的一大特点在于摒弃了以往收并购模式,观点指数发现,对于出险项目往往采用"股+债"模式,这便涉及到并表与所有权归属的问题。深圳安居建业此次更多通过代建代管方式参与问题楼盘开发建设、对外销售及后续交楼工作。这便意味着,即便万科参与了此次的纾困行动,后续也极少可能会将其中的项目收入囊下。

    相对而言,郑州保交楼措施要求更高,资金审批也更为严格,一大特色是采用母子基金方式运作,由郑州城市产业发展基金成立纾困专项母基金,引导各区县吸引不同类型的社会资本共同出资,设立子基金。

    9月13日,河南省郑州市对郑州范围内拟使用保交楼专项借款项目开展全面审计,通告显示,截至9月12日郑州专项借款申报项目共计95个。

    要关注的是,纾困资金所支持的项目必须满足多个条件:需为宅地性质的商品住宅,且因资金周转困难,这些项目已售住房逾期难交付,或已实质停工;此外,项目需具备详细的实施方案,且明确交付时间;而且,专项借款注入后,只有那些能加速复工,恢复竣工交付目的的项目才有"入选机会"。

    另一项要求是申报专项借款须提供充足抵押物,换而言之,若开发商能以旗下区域公司暂时无法变现的资产作为抵押,申请将获得优先考虑。

    7月以来,郑州出台多项措施,加速探索烂尾楼盘活、纾困方案。目前,郑州房地产销售承压,楼盘烂尾、延期交付等问题尚在解决过程中,企业资金链较为紧张,拿地意愿严重不足。

    对于各大房企而言,抓销售、促回款、保交楼仍是目前的首要任务。

    在手现金持续下滑,房企融资成本延续下降趋势

    从历史数据来看,房企现金持有量呈现出增速的逐年下滑,具体由2018年的35%缓慢下降到2019、2020年的12%及15%,但还是处于正增长的状态。

    然而,从2022H1的数据来看,61家样本企业在手现金出现了负增长,环比下滑约12.3%。

    数据来源:Wind,观点指数整理

    2022年上半年数据显示,中国房地产市场延续了2021年下半年以来的下行压力,约80%以上的房企出现了现金流失的问题。市场信心不足、叠加部分城市疫情反复,整体的供求和成交都没有明显的转暖迹象。

    在过去的9个月,样本房企共计发行境内债券347笔,较去年同期减少89笔;发行规模共计约3260亿元,同比减少37.25%。从单月融资情况来看,9月境内债券发行规模为356.2亿元,同比减少24.6%,环比增加15.6%。2022年前9个月房企的单月融资量均出现不同程度的同比下降,其中1月、2月及8月下降幅度较高,均超50%。

    2022年下半年,房企境内债务到期规模约2328亿元,约占下半年行业整体债务到期量的57%。境内到期规模并没有境外集中,并没有明显突出的清偿情况,但庞大债务规模不容轻视。

    不仅如此,较为集中的展期事件将当前债务压力转移至2023-2024年,但信用风险并未完全消除。

    数据来源:企业公告,观点指数整理

    从2022年初开始,房企境内信用债融资水平明显下降,信用危机与二级市场波动系主要原因。去年融资缺口为月均-82亿元,2022年1-9月该指标为-98.6亿元。偿债的规模并未有明显变化,但融资端出现了较大降幅。

    数据来源:Wind,观点指数整理

    数据来源:Wind,观点指数整理

    融资总量萎缩之后,企业间融资成本差距有所缩小,境内融资成本自6月起持续小幅回落。

    具体来看,以发行规模作为权重,约70%企业其境内融资成本集中在3.00%-4.50%之间;少数央企诸如保利发展、招商蛇口与华润置地等企业票面利率低至3%以下。

    相对而言,民营企业发债空间严重受限,且成本较高。例如最近一期新城控股、金科股份票面利率超过6%。换句话说,在同样融资规模下,部分房企要比央企多支付近一倍利息费用。

    9月债券票面利率维持较低水平,诸如龙湖集团、华润置地、保利发展、万科企业的利率成本在2.9%-4.0%区间内。

    美元债市场静待转机,9月债务压力"暂缓"

    现阶段,房企债券市场基本停滞,市场较为关注美元债券融资是否存在"触底回弹"的可能。

    刚刚过去的6-8月是房企美元债务偿还的高峰期,规模比去年更猛烈,加之经济面临较大下行压力,房地产业或经历严峻考验。

    发行端,1-9月发行总额约252.1亿美元,达到近5年来发行最低值,同比下降约61.4%。

    数据来源:Wind,观点指数整理

    注:海外债以历史汇率计算;进行展期调整

    9月样本企业净融资持续为负,相较于去年同期减少了5.61亿美元,发行端仍环比减少8.7%。到期债务规模无显著变化,基本维持在50亿元,10亿元的偏差区间内,行业的美元债融资缺口保持月平均约50.3亿美元。

    根据观点指数不完全统计,9月将有20笔境外债券到期,剔除已经提前赎回的部分后,约为51.2亿美元,环比减少11.9%。在境外融资基本停滞、境内融资不断收缩之下,房企面临的不只是流动性压力,还有存续压力。

    观点指数认为,对于规模体量不占优势的房企来讲,美元融资渠道已经宣布终结。一纸展期或置换公告看似简单,背后却是双方的多重博弈与拉锯,由于政策尚未形成合力集中传导至现实层面,因此市场对于地产行业的态度依然不改悲观。

    在此背景下,如何争取投资人的支持与信任,是对房企掌舵者最大的考验。

    数据来源:Wind,观点指数整理

    据观点指数不完全统计,2022年6-8月有80只境外地产债券面临到期与付息。目前到年底,企业的海外债务压力暂缓,但错配的现金流依旧是较大威胁。

    随着美元债到期高峰临近,展期以时间换空间,成为部分房企的唯一"下策"。

    从2022年开始,针对展期一年及以上的境内债,房企普遍采取分期兑付方式,并质押旗下项目公司股权用于增信。个别房企在投资人强烈要求下,还会增加实控人无限连带责任担保。除了展期延长,大部分民企现阶段的共识还包括降低前期兑付比例、延长分期兑付间隔、减少增信措施等。

    后续,民企对境内债展期方案的设定大概率还会恶化。

    撰文:桓欣    

    审校:陈朗洲



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