大家好，非常高兴有机会来到美丽的大连，也很高兴在这儿见到亲朋故友，我对房地产的论述不会太多，因为我对这个行业不了解。所以今天跟大家讨论业务扩张和融资安排这个问题，也是从金融角度给大家一些有用的参考吧。

　　我们看三个演讲大概三个内容：一、房地产行业的基本趋势，二、房地产企业的财务状况，决定企业扩张能力，三、股权融资的方式和适用企业。除了自筹资金，银行信贷和销售汇款之外，那么，对房地产企业来讲，能够选择的第四种途径就是上市。怎么上市？对企业有什么影响？我们会介绍一下。

　　第一、房地产行业的特点是什么？房地产行业的特点主要看一下最关键的问题是：房地产开发投资增速不足，供给有限，需求膨胀。在这种情况之下，房价是很难调控的，或者说两个因素推动房价上涨：一是地价的急速上升；二是非理性的需求和理性需求导致房地产需求旺盛，应该说房价是主要消费者买上去的，其次是炒出来的。

　　那么，从06年的10月份到现在，房地产的景气指数垂直下滑，就是说差不多半年的时间，包括上海、北京等等城市，价格仍然在上涨。但是，一手房的供应量、销售量都在急剧的萎缩，因此市场更小了。如果谁说地价和房价没关系，请看图，从图中可看出这是有关系的，如果没关系，开发商就不用担心资金了。这是涨价的趋势，05、06两年的销售金额都大于开发投资金额，既然是这样，有两个因素可以解释：开发商更不乐意开发新楼盘；第二是开发建成的新盘在销售价格超出开发商自己的预想，获得了他们意想不到的价格，超过了他们预定的水平。

　　趋势1：行业集中和项目公司

　　行业温度的急剧上升，我们可以看一下日本、美国、英国房地产行业的行业集中，我们可以看一下中国和美国对比的集中度。中国海外、合身创展等大企业，其实他们在国内的市场份额是非常小，因此第一个趋势是行业的集中度上升。我认为林总的讲话可以改动一下，项目公司在获得土地资源的灵活性非常大，所以小公司也有生存空间。

　　美国和中国房地产集中度比较

　　在城市化的过程当中，当你觉得住还不够，还要吃喝玩乐带来的就是一个商业地产开始兴盛和繁荣，那么，这是三个产业的发展情况，我们可以看到，第三产业发展最快。因此，由于第三产业发展最快，住宅也罢，空间也罢，普通住宅仍然有很大的空间。是因为农村人口加速成为城市人口，所以就决定了他们只能支付普通住宅。

　　趋势2：大规模住宅到商业地产

　　趋势3：快速开发到部分持有

　　趋势4：单一融资到多元融资

　　现在有一部分开发商可能会从快速开发到自己也愿意持有一部分核心地段的物业，从这个角度来看，毕竟地块的决定是非常关键的，有一些地块不可以再生。开发商有的资金实力雄厚，会愿意有持有性物业，第四是依赖银行贷款支撑企业运作的模式，便成了多元化的公司。这是我们根据央行的房地产金融报告画出来的图，资金一块主要是销售汇款，资金的33%也是因为人民银行规定项目投资应该是35%以上的资金，国内贷款18%，我们考虑销售汇款的大部分，大约65%—66%，其实就是银行的贷款，又考虑到自筹资金的开发商之间相互拆借，分一分类大约是这样的整个的项目操作当中，开发商自有资金是10%，剩余的就是贷款，从民意看，杠杆是3倍，从实际看，开发企业的杠杆是10倍，怎么解决融资问题？那是有一定的渠道。股权和债权的融资，再就是做信托，信托的资金一般都是项目的，同业私募的形式。最后是大客户的自募，在中国没有发展但很有希望。

　　选择一个设计公司的专业设计，他可能负责销售，但是，要求一个开发商具有从有资金有土地能看懂规划设计，完成销售的产业链条的开发商，对开发商的要求过高，投资商与销售商分离，在销售环境，物业管理环境，全部撤离，这样的话导致行业的内分工更细。这是我想讲第一部分的内容。

　　第二是房地产企业的开发状况，决定了他的开发能力。这是我的同学在清华研究的，他的资金来源，无非是自筹，销售，贷款，还有就是上市融资，那么，在05年06年非常热门的话题就是上市的关于不动产的投资基金，它在我们国内的生存空间是有限的，讨论了半天也没有看到效果。什么决定了房地产开发企业的业务扩张能力，从财务状况来看，有四个指标。四个指标决定了开发商的生存还是被淘汰。

　　权益比例的杠杆被锁定，不能用。其他三个可以用。

　　总的资产周全率一年不到0.4次，就完全不一样的了，同样的资金投入，万科的每一块钱都能挣钱，行业利润率是一样的，仅仅由于资金周转率不一样，万科的盈利率就会强于其他公司。

　　目前上市公司的资本结构是怎么样的呢？40%是股东权益，30%是游戏负债，我们把应付这块扣掉，然后30%是其他的物系负债，行业的平均负债是0.3倍，这是一个很糟糕的。在这样一个整个房地产行业的主要财务指标被锁定为资产周转率就是0.3，利润率17%，游戏负债率30%，那么，我们计算出来的按照现金流量表可以平衡的，按照权益负债比是可以就是说，一家企业权益是大于负债的比率来看，实际上，中国的房地产企业，他在先进方面不发生困难，业务的增长极限大概在20%，非常低的一个数字，否则的话，这个企业的资本结构就恶化了。那么，在现在的年均20%的增长情况下，大多数企业，在5年之后就玩完，因为5年后负债比就降得非常低，这样这个企业的所有权益都不足以偿还净负债肯定要出去，在30%业务的责任下，三年大企业都要完，在50%之内两年这家企业就会破产。

　　我们可以看一下下面分别的情况，如果我们假定业务增长是20、30、50，就算是利润率还是平均利润率17，在这种情况下，资本结构在5年内一定会恶化，在30%的增长情况下，到第三年，这家企业已经是零资产，那么，这是一个，在50%资产负债资产增长下，两年之内就降到1，三年就降到0.4%，所以很少有企业能支撑50%的三年以上的业务扩张，如果我假定有一个额外的融资，股权融资可以是私募，也可以是公募。

　　股权融资在负债率，以及在行业平均利润率没有平均上升的情况下，假定企业通过股权融资，权益比率，有一个很大的提升，那么，在50%的业务增速之下，实际上，我们最终的结论是什么，维持30%的增长五率，大多数的企业，在大规模的股权融资上，这次融资能够制成5、6年，他又会陷入财政危机，企业的权益负债已经降到2.5%，就非常危险了。到了最后，我们说了，如果一个企业的权益比率是基本被锁定的，利润率，这个负债率，基本也是被锁定的，差不多是30—40%，不会超过40%，那么能够做文章的就是，两个指标，一个是总资产的周转率，一个是利润率，应该说靠这两个指标领先才会获得，那么我们看如何来衡量这个对企业的影响，一个安全指标是我们所讲的帕尔第比利，这是负债率不超过40%的企业结构，一个是资本结构不变的业务扩张安全性。

　　我们看到，如果你资产周转率是0.1%，40%的负债率你的业务就不能扩张，如果你的要实现50%的高速扩张，总资产周转在0.7倍左右，现在还没有国内房地产企业达到这个标准。这是一个示意图，大家有兴趣可以看一下，我们算出来的实际增长和理论增长是这样的。

　　这是我们对国内六家企业算的结果，另外一个就是，我们计算了销售总资产周转率等等情况然后出了一个图，大家可能看不清，其中比较好的企业。

　　国际水准不是这样，比如优秀的房地产在1.1—1.2倍，在同样的财务指标跟同行接近的情况下，这些外国企业是中国境内企业的4倍，那么怎么去改善房地产企业的财务状况，并且提高收益呢？我们来看一下，一，提高项目的利润率，我想无非两点，一是安排销售节奏，设计好你的产品。因此品牌是拼不过人家，资金实力也可能拼不过人家，你怎么立足，唯一能够迅速赶上销售的就是产品，好的产品和优秀的销售策划，能够提高一个项目的利润率，降低项目的开发成本，提高总资产方面最有效的是土地齐全制，开发商不用把地价沉淀，今后若干的开发权利，如果在三年五年不行使权利将会作废，土地行使五权利最有效率提高企业资产率，但是政府不采用，而采用不公平不公正的土地开发，导致土地开发难以收拾。

　　擅自的修改容积率，拖欠加宽，

　　三，提高的总资产率是什么，销售的节奏太慢，因此如果有机构介入，这是一个比较好的方式。

　　尽量不给方面企业的股东分任何一分钱，把钱投入到下一轮开发，持有型物业有助于你的海外上市。还有做一些分拆，国内的优秀企业，没有对他的事业进行仔细的测算，有个房地产开发企业，有规划设计部门，有社市场的建立部门，策划部门，销售公司，物业管理公司，你把每一个房地产企业的事业部单独拉出来看一看，你的不同事业部的竞争能力是不一样的，有的是可能带来亏损的，比如说万科物业是受大家肯定的，他真的能给万科带来提高吗？他只是一个其他的物业部门对自身部门的交叉补贴。不同事业部的利润偏激功能，小的事业单位也需要交叉补贴。我整个的自己来搞建筑事业，那么额就应该把他的工程看光，全部实体的外包，如果有自己来做销售，那么房地产销售的代理部门也应该撤销，哪些行业是编辑在我这个后面的编辑部，应该仅仅保留几个有最大贡献的核心部门就可以了，这样对房地产组织架构有一个很大的要求，我们讲完了这些，我们来看一看，现在，股权融资。第三部分BBI模式，境外模式公司收购境内企业的资产，境外最终实现境外上市，业务经营基本不受影响是他的好处。因为没有股改和上市的考虑。在新加坡上市，你只要满足三个标准中任何一个标准，就可以去新加坡上市，近一年货两年，税前利润超过1千万，如果从标准来看，我们国内的大多数的企业都可以去新加坡上市。香港上市的要求，也是达到一个就可以，我们可以稍微看一下，主要是对盈利和市值的要求。香港上市的难度不大，只要符合了一个就可以。第四问题买壳上市，房地产开发企业，这个买壳上市在现在的A股H股市场也不贵，尤其是ST的股票，买他们的壳也非常便宜。你从被收购对象，谈到最后定下来就完成了，对于上市本身经过的一系列审批的环节很简单。房地产企业在海外上市有一系列不同的要求，比如会计转折不一样。新加坡的银行信贷是不需要抵押的。什么类似可以做股权融资？如果你不是自然企业，你的企业邮国有股国有股比较低，也是BBI上市，但是，上市的资产不包括境内上市的国有股，第三，如果公司是国有企业—那就糟糕了，最好采取香港或者新加坡上市，如果你是集体所有制企业，一定要先把家产分光才可以上市，要不然上不了市。很多人认为，我上市之后就可以取得业务发展的良机，事实上不是这样的，因为上市给他带来资金，也带来了外部压力。房地产企业上市一定要显得自己资产很好，盈利能力很强，多次增殖控股，然后再拿IPO。公司治理当中，你发现不是一个人说了算了，董事会开会要投票，还要开决议，挺麻烦的事儿，你发展当家作主的主人不再自由。财务透明度，你的财务透明度会受到持续的监管，因为你的财务报名要审计。法律管辖成本，你要服从当地的法律。这都是对高官和股东的压力。红利政策也会对你有压力，如果你不上市，估价的涨跌跟你没有关系，但是上市就和你大有关系了。怎么分配当年的利润也是你说了算，但是，上市之后就不同了，他有一定的特殊要求。所有的要求都是上市是能获得资金，但是资金的获得成本是比较高昂的，他不是单纯的经济成本，而是公司的管理，监管方面的法律成本，

　　最后总结一下，第一，房地产行业的整个趋势，现在处于调整，这是由于一系列的政策事物造成的，第二，如果房地产企业不注重自认的财务能力，他的业务扩张就会受到严重的损害，三，股权融资除了自筹资金销售汇款，以及银行贷款之外的非常现实的或者说唯一能够选择的第四条途径，如何使自己的企业，成为上市公司，有多种途径，但是，只有优秀的上市公司，解决了自身的财务问题，解决自身发展问题的，什么都不缺只缺欠的公私财可以上市，什么都缺就算是。