小年的粮仓 | 中国金茂:高售价模式下的规模攻略

观点地产网

2018-01-15 16:29

  • 在金茂提出2000亿目标、扩张至40个城市之际,外界同样在猜测,中国金茂是否会在土地投资上降低要求同时增加刚需产品的比重。

    编者按:2017年,中国房地产创造了新的成交纪录,“万亿时代”已走过了一半的路程。进入2018年,行业峰回路转,看淡房地产的“小年”情绪继续蔓延。

    2018年3月22-23日,观点地产新媒体主办的2018观点年度论坛将在深圳揭幕,论坛主题已确定为“小年大周期”。

    围绕关键词小年、周期,观点地产新媒体旗下研究团队——观点指数观察房企2017年经营策略和业绩表现,重磅推出“小年的粮仓”系列深度原报道,通过分析、研究标杆房企发展情况,他们将如何应对即将到来的“小年”?

    观点指数 以广渠门金茂府为肇始,因大宁金茂府而势起,十几年间26座金茂府打响了中国金茂的高端招牌。

    这个招牌的背后是金茂高端产品模式的策略定位,但这不是重点,重点是中国金茂以其高端产品的溢价能力赚得了“最高均价”以及高毛利的表现。

    过去几年间,布局一线及热点二线城市的选择,使中国金茂的土地成本高于大部分同行,因此在选择高端产品定位时,刚需与金茂是“绝缘”的。

    目前,中国金茂在毛利率上的优势依旧维持,但总体上亦有下降的倾向。而更为重要的是,在金茂提出2000亿目标、扩张至40个城市之际,外界同样在猜测,中国金茂是否会在土地投资上降低要求同时增加刚需产品的比重。

    “高地价-高售价-高毛利”模式

    回顾过去12个月以来的销售情况,中国金茂呈现出在期末冲刺的倾向,12月录得年内最高单月销售额152亿,全年销售达693亿元,同比增长42.89%。

    而6月30日,金茂上海区域8个豪宅项目联动开盘,30天成交30亿元,助金茂当月销售录得92亿元成绩。

    数据来源:企业月报,观点指数整理

    从最早的北京广渠金茂府到年中亮相的成都武侯金茂府,金茂已共计在15个城市布局了26座金茂府。在北京,等候多时的北京金茂府终于在下半年获得预售证,并实现全年销售40亿元,加上亦庄金茂府,两个项目即贡献一百亿销售额。

    提及金茂的业绩表现,不可忽略的是一级开发。12月,金茂南京青龙山国际生态新城及长沙梅溪湖国际新城两个一级开发项目各有一宗土地成交,贡献了72.98亿元的销售额。2017全年,金茂分别于2017年7月、10月及12月成交四宗一级开发用地,总成交额达113亿元,占全年总销售额的18%。

    据观点指数统计,2014年以来,金茂在上述两个项目上已累计出让21宗地块,涉及金额达276亿元,一级开发销售过去占金茂总销售的比例在10%-30%之间。

    数据来源:企业月报,观点指数整理

    数据来源:企业年报,观点指数整理

    土地一级开发销售并非严格意义上的房地产销售,但介入一级开发市场对中国金茂利润有相当程度的提振作用。通过与政府订立协议,支付一级开发的成本,并在后期土地出让后按比例与政府分成,与销售成品的“房子”所不同的是毛利要高得更多,能达到50%。

    由于限价原因,年内中国金茂位于南京及长沙两个一级开发项目的成交均价比去年有所下跌。不过,中国金茂首席执行官李从瑞于中期业绩会上表示,这对于利润的影响并不大。

    而且,李从瑞提到,未来一级开发土地会成为二级开发的土地供给,转化为土地储备。实际上,长沙梅溪湖国际新城自供地后,金茂竞得自己一级开发用地的情况并不少见。最近,金茂于2017年10月以12.2亿元获得的南京G61地块,便位于青龙国际新城之内,这意味着,金茂在拿地的同时为自身贡献逾十亿销售额。

    2017年中,中国金茂持有一级开发土地储备达1950万平方米,长沙梅溪湖项目1期、2期以及南京青龙山项目分别占260万平方米、1268万平方米及330万平方米。

    在上市十周年之际,2017年8月17日,中国金茂又分别与青岛、济南、泉州、温州、武汉、长沙等城市政府及平台公司签署6个城市运营项目的开发战略合作协议,这将为中国金茂增加超过5000万平方米的潜在土地储备。

    至于均价,不考虑权益影响,仅以物业销售来看,中国金茂2017年的销售均价可达2.4万元/平方米,在目前已公布销售业绩的房企中位列第一。

    数据来源:企业月报,观点指数整理

    时值上市十周年,中国金茂宣布了2019年进军千亿、2022年销售达到2000亿的目标,布局城市则从23个扩张至40个。据研究机构预测,2018年金茂可供销售资源为1600亿元,2018年销售金额将达900亿元,去化率为56%。

    当然,2019年的千亿与之前比份量已然不同,甚至有投资者建议金茂多做些刚需产品以提高周转速度进而提高规模。实际上,金茂的高成本地价、高端产品定位与高溢价是环环相扣的,也使它坐享了更高的毛利率。

    据观点指数不完全统计,中国金茂2017年于公开土地市场上共获取了21宗地块,总价为690亿元,新进入了温州、成都等城市。根据兴业证券调研报告披露,前10月中国金茂已累计获取28个新项目,总建面达到600万平方米,总土地款800亿元,权益建面为280万平方米,权益土地款为400亿元。

    数据来源:土地市场公开报道,观点指数整理

    按此计算,中国金茂土地获取均价达到1.43万元/平方米,与之相对应的是,目前市场上大多数房企的土地成本价基本在1万元/平方米以下,少有在8000元/平方米之上。

    或是由于一二线城市竞争激烈且成本高,中国金茂这些年土地储备规模并不及同行。于2017年中,金茂总土地储备3750万平米,除去一级开发部分,真正拥有的土地储备仅有1800万平方米,这对于一家七百亿级的房企而言并不充足。

    与高地价成本对应的是,中国金茂的毛利率也比较高,2014年至2016年的住宅毛利率约分别为33.43%、31.53%及35.89%。同时,金茂也不放弃高周转,要求项目需要在10个月内开盘,20个月销售完,毛利同时达30%。

    不过,连同一级开发及物业开发在内,中国金茂过去几年间的这一块业务毛利率亦有逐渐下降的趋势,2013年毛利率能达到41%,2017年上半年降至33%。

    突破“60%杠杆率红线”之后的盈喜

    2017年,中国金茂全年不修马不停蹄地进行融资,总融资规模超过200亿元。

    数据来源:金茂年报,观点指数整理

    早在2010年时,中国金茂便发行了一笔6亿美元永久次级可换股证券,首度试水永续债。而后一直期望在财务报表较强的时候赎回这笔永续债。2017年上半年,金茂开始赎回这部分债券以及两笔票据。

    据观点指数统计,自2010年至2017年上半年间,中国金茂的永续债分派累计达到19.27亿元。

    数据来源:金茂年报,观点指数整理

    在赎回永续债的同时,2017年,中国金茂又进行了五笔永续债融资,规模达18亿美元。从成本来看,除了年初一笔5.75%的利率较高,其后有两笔债券利率可达4%,这比起金茂在2016年抓住窗口期发行的20亿利率仅3.7%的永续债成本高了一些。

    不过,与同期其他房企相比,4%已不能算高。2017年下半年,包括旭辉、华侨城亚洲、禹洲均开始发行以美元计永续资本证券,初始分派率达5.375%、4.30%、5.375%。

    这也在某定程度上佐证,过去几年来,中国金茂的融资成本总体上处于行业较低水平,其平均资金成本在2013年时为5.6%,逐渐降至2016年的4.56%,但2017年中期略升至4.59%。

    2017年上半年,中国金茂拥有的银行信贷额度为636亿元,已动用的额度为423亿元。

    不过,金茂还是跨过了近年来严守的60%杠杆红线,而管理层对外宣称,2017年的杠杆率目标为60%-70%。

    据观点指数了解,2013年至2016年中国金茂的净负债率均维持在60%以下,但2017年中期上升了16个百分点至65%。而计入永续债后,中国金茂的净负债率达到103%。

    对于此一变化,中国金茂管理层表示原因是拿了较多合作地块,其中金茂先付了土地款,日后待股权交割完将收到合作方资金。

    负债升高的同时,金茂的短期偿债压力在近几年间也逐渐增大。如下图所示,近三年,中国金茂当期的短期借贷比例逐渐上升,同时现金对短债的覆盖倍数逐渐下降。2017年中期时,银行贷款及其他借款192亿元,已超过在手的现金即181亿元。

    数据来源:金茂年报,观点指数整理

    2018年伊始,金茂又启动了9亿股配售计划,预计筹资达33亿港元,参与配股的投资者包括嘉里控股及现任第二大股东新华保险。通过配股方式融资,将在一定程度上起到降低负债的作用。

    此外,中国金茂2017年在利润方面扳回了一局,1月3日发布盈喜,预期2017年公司所有者应占溢利(未包含投资物业评估值变动的影响)将较2016年同期录得至少80%较大增长,主要由于城市及物业开发分部盈利较2016年同期有明显增加。

    数据来源:金茂年报,观点指数整理

    据观点指数了解,由于销售毛利率比较高,中国金茂的净利率在一众房企中排名也较为靠前。

    过去几年间,中国金茂的净利率维持在17%-20%,核心净利率则在12%-14%之间——2016年因出售上海国际航运服务中心分派少数股东利润较多,导致其净利率下跌至10%以下。

    2017年上半年,中国金茂的核心净利同比上涨超过100%,核心净利维持12.4%的正常水平。

    住宅之外的商业与金融棋局

    当开发商不再自称开发商,他们把目光转向了更为多元化的市场,加码布局商业成为最贯常的一步,尔后长租公寓与联合办公也开始玩起来,资本与金融则是凸显咖位的又一个进阶,金茂也没有绕开这个套路。

    最早以地产及酒店起家的中国金茂,多年来在商业上发展了四条产品线,但是直到2013年才正式成立了商业的事业部。

    宁高宁走马上任中化集团后,为中国金茂制定了更为大型的商业产品线“览秀城”,同时确定了“轻重并举”的模式。

    2017年12月底,中国金茂首个览秀城落地长沙梅溪湖核心区域,金茂商业总经理丁蕤宣布,梳理了旗下购物中心的两条产品线,一条是城市级/区域级商业,以“览秀城”为主打品牌,另外一条是精致社区商业,以金茂汇和J·LIFE(金茂时尚生活中心)为主打品牌。

    目前,中国金茂旗下规模较为大型的购物中心主要有长沙览秀城及南京金茂汇,其他均为规模更小些的J·LIFE。相比之下,成熟的写字楼租赁业务及酒店业务为金茂的营业贡献或许要更大一些。

    中国金茂列作持有的写字楼项目主要有五个,包括凯晨世贸中心、中化大厦、上海金茂大厦、南京金茂广场一期写字楼及长沙梅溪湖国际研发中心,近几年的总体出租率都接近100%。值得一提的是,上市早期金茂从远洋(彼时中化仍持有远洋股份)收购来的凯晨世贸中心,作为基础资产于2016年底设立了CMBS。

    数据来源:企业年报,观点指数整理

    除了上述持有的几个物业,中国金茂偏向于出售写字楼物业,以兼顾持有与开发规模的平衡,而且卖出的同时也会在新兴城市特色新物业。

    2017年,中国金茂在卖还是不卖写字楼方面显得有些矛盾,但最终还是将海门路55号地标项目卖出,作价58亿元。同时,以28.58亿元接收了上海国际航运服务中心的其他股权,这或许可以看作上港集团与金茂两个多年的合作伙伴在交换项目上的“默契”。

    相对成熟且已经上市的金茂酒店,在2017年上半年录得12.88亿元收入,毛利7.58亿元。其中,位于上海金茂大厦的君悦大酒店是这几年间能够实现每间房收益不断增长的唯一一间酒店,除三亚亚龙湾希尔顿酒店及金茂万丽酒店,其他几间酒店的RevPAR未明显增长。

    数据来源:企业年报,观点指数整理

    据悉,金茂酒店一方面通过“三高三低”原则收购存量资产,另外大股东的商业资产未来也将有机会以合理的价格注入金茂酒店平台。

    目前,中国金茂80%资源投入开发型物业,20%投向持有型物业,预计2019年持有物业收入将达到50亿,届时持有物业的面积将从50万平方米增至200万平方米。李从瑞称,“这也意味着持有物业收益将进入行业前五”。

    李从瑞表示,在当前阶段,如果仅仅只是做销售型物业的话,机会非常多,盈利回报也非常好,而做持有的回报并不是很高,因为持有物业是需要时间去培育的。考虑到未来需求和未来利润的平衡,短期跟长远的平衡,所以金茂要做一定量的持有,为未来做好准备。

    数据来源:企业年报,观点指数整理

    据观点指数统计,中国金茂商务租赁及零售商业运营业务的毛利近几年一直维持在85%以上,酒店毛利率也在50%左右,但受物业开发影响使得金茂的总毛利率被拉底。

    从2007年到2017年上市十年间,中国金茂已从一家“小房企”蜕变为700亿房企,其业务已从最初的商业及住宅拓展到资本金融等。在其所谓“双轮双翼”的战略下,开发与持有之外,新设立的金茂资本与金茂绿建两项业务仍处于起步阶段。

    金茂资本是由金茂与麦格里于2016年底成立的私募基金平台,建立之初,金茂资本更多的是在集团内部进行孵化,如今正在逐渐向外部进行投资。据悉,中国金茂计划将它培育成未来一个增长极,目标是三年内规模达到300亿。

    金茂资本的首笔大单砸向了市场正热的长租公寓:12月26日,金茂资本JMcapitical与PropriumCapitalPartners(“PCP”)达成战略合作伙伴关系,在长租公寓投融资、布局和管理运营方面的总体投资规模预计将达50亿元人民币。

    据称,未来中国金茂也将探索与设计PPP基金、产业发展基金等与房地产相关联的上下游产业基金产品。至于金茂绿建,主要投资节能、绿建、旧房改造等领域,于2016年4月挂牌成立。

    撰文:张凯璇

    审校:徐耀辉

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