合富辉煌:房地产会不会转向下行?

合富辉煌

2016-11-04 20:41

  • 应谨防运动式调控,避免过度调控,重视制度建设,着眼长效机制,才是理性的调控,应充分发挥市场机制的作用。

    主要观点:

    1、2016年房地产销售面积和金额双双创历史新高应没有太大悬念。

    2、热点城市房价、地价大幅上升,并创新高,是2016年房地产一大特点。资金继续向一二线热点城市流动。

    3、个人住房贷款、房企融资发债大幅增长,个贷加杠杆对释放购房需求作用明显,房企资金杠杆加大多少影响土地市场。

    4、经济保持平稳,房地产对冲稳定作用不可缺少,稳健的房地产市场对经济增长至关重要,这是判断国家房地产政策未来走向的基础。

    5、货币政策没有转向,房地产大局应该是稳定的。不过,供给端房企资金杠杆明显收缩,重点防范不合规资金进入土地市场,需求端房贷主要是防止投资运用高杠杆,房贷总量是否收缩有待观察。抑制资产泡沫直指热点城市房地产。

    6、限制需求、行政干预市场的短期效应往往是市场降温。各城市的房价、地价走势,更多取决于调控政策的松紧、供求关系、城市价值、需求构成等综合因素。政策严、投机炒作占比大、前期房价涨幅大的城市持续调整的机率也大,后市分化或许加强。

    7、政策调控有多重目标,增加市场不确定性,风险不容忽视。个别城市市场过热,房价、地价涨幅巨大,此时如果再用高杠杆拿地、高价拿地,风险非常高。

    8、应谨防运动式调控,避免过度调控,重视制度建设,着眼长效机制,才是理性的调控,应充分发挥市场机制的作用。

    2016年房地产市场不论是成交量还是房价,都创了新高。但930开始的新一轮热点城市密集出台调控政策(限购、限贷或限价等),会不会改变市场持续向上的运行轨迹,转而掉头向下?房价是否会回调?近年中国房地产运行的基本轨迹如何?本报告运用大数据,从宏观视野进行探讨分析。

    一、2016年房地产需求急剧释放,创历年新高

    2016年房地产去库存,购房政策总体宽松,带来各种购房需求集中释放。从前三季度的市场表现看,今年房地产销售创历史新高应该没有太大悬念。

    国家统计局公布数据显示,1-9月全国商品房销售为10.5亿平方米,同比大幅增长26.9%。其中,住宅销售9.3亿平方米,同比大增27.1%;办公物业销售面积增长33.5%,商业用房增长19%。

    1-9月全国商品房销售金额8万多亿元,同比大增41.3%。其中,住宅销售6.9万亿元,同比增长高达43.2%;办公物业销售额增长50.8%,商业用房增长21.7%。

    从近年商品房月平均销售数据来看,今年前九个月的商品房月均销售量为11687万平方米,比历史最高的2013年高出7.4%;前九月月平均销售金额为8912亿元,比历史高点2015年高22.5%。月均成交面积和金额双双创历史新高。

    不同城市房地产市场和需求释放有所不同。热点城市市场更为火爆,量价齐升。从合富辉煌监测的市场数据看,不少城市前九月成交量已经超过或者接近2015年全年,如天津、济南、南京、武汉、郑州、广州、佛山、珠海、长沙等。不过,绝大多数三四线城市市场表现温和。这是房地产市场分化的一种表现。

    2014年全国房地产市场进入调整,成交下滑,价格走低,一种认为“房地产已经从‘黄金时代’,步入‘白银时代’”的观点开始流行。但2014年房地产似乎没有拐入下行,只是阶段性调整,930房贷松绑、限购解除后,房地产市场需求迅速释放,一路回暖,交易量、交易金额和房价都创新高,尽管经济不太景气。中国房地产发展其实是在波动中上升,有自身独特的规律。?

    二、全国平均房价大幅上升,热点城市房价创新高

    2016年前三季度全国商品住宅平均售价为7373元/平方米,达到历史新的高点。与2015年平均房价相比,涨幅达到13.9%,涨幅较前几年明显加大。近年全国平均房价运行在上升通道里,主要是房地产处于中国经济高速成长、城市化进程加快的大背景下,购房需求比较旺盛。而平均房价个别年份也有所回调,如2008年。

    2016年主要城市房价上涨显著加快。统计局数据显示,2016年9月一线城市房价较2015年上涨26.8%-52%,部分二线城市如厦门、合肥、南京、杭州、武汉等,房价较2015年上涨23.8%-48.1%。热点城市房价大幅度上升是2016年房地产市场运行的一大特点。房价上升快的城市需求集中释放,供求关系逆转,可售库存迅速下降,去化周期大幅缩短。

    国家统计局70个大中城市房价指数显示,9月份房价比2015年上涨超过40%的城市有4个(深圳、厦门、合肥、南京),10个城市房价涨幅在20%-40%之间,7个城市的房价涨幅在10%-20%之间。2016年主要城市房价上涨的幅度和覆盖范围超过以往任何一年。与部分热点城市房价快速飙升不同,很多三四线城市房价比较平稳。

    三、开发投资更多流向热点城市,地价、房价互动上涨,近两年土地供给减少

    今年一个突出现象是热点城市房价、地价猛涨,形成相互推动效应,地王不断,开发投资资金大量流入一二线热点城市。

    从全国平均地价走势看,今年地价上涨较快。1-9月全国平均地价为3733元/平方米,较2015年上涨11.7%。2012年之后土地购置平均价格上涨幅度加大。

    今年土地供应量其实并不多。1-9月房企土地购置面积为14917万平方米,同比下降6.1%,由于地价上升快,购置资金达到5569亿元,较去年同期增长13.3%。

    一方面是地价快速上升,另一方面,由于2004-2013年这十年土地供给量居高,平均每年供给土地3.9亿平方米,2008年金融海啸在土地市场上调整时间只有一年,又恢复到高水平供地,直到2014年紧缩下的土地供给过剩开始显现,全国房地产去库存。所以,在土地总供给充裕的条件下,2015年房企业土地购置量大幅度下降,只有2.2亿平方米,较土地供应高峰期下降40%,2016年前三季度持续下降。

    从全国范围看,土地供给和房屋消化都是不均衡的。三四线城市库存大,消化慢,房屋市场供大于求,土地新增量少;相反,一二线城市土地供给有限,消化快,市场供不应求,房企配置土地竞争激烈,带来地价飙升,城市之间的土地市场进一步分化。三四线城市去库存,土地市场清淡;热点城市土地市场火热,供给增加,但价格高企。

    据不完全统计,2016年前九个月热点城市土地市场供求两旺,地王不断,出让金收入创出高记录。如前9个月,苏州土地出让收入近1500亿元,同比大幅度增长150%。南京、杭州、合肥、深圳等地,土地收入增幅均在150%左右。宗地土地溢价率大幅度提高,通常都超过100%,多数在200%-300%,如此高的土地溢价率不仅对房价产生助推作用,也大大提高拿地房企未来的市场风险。

    开发投资进一步分流到热点城市,直接原因是这些城市供求紧张,市场预期超乐观,房企资金充裕等。

    土地供给端也有资金“杠杆”加大效应,主要是制造业、实业景气度不高,房地产大热虹吸一些社会资金,使得房企融资较为容易,资金成本下降,成为房企敢于拿高价地、赌未来市场更高的原因之一。

    四、房贷加杠杆对释放购房需求作用明显,近年房地产杠杆率上升

    这一轮房地产市场高涨,与需求端加杠杆有直接关系。房贷成了释放住房需求的重要杠杆。

    第一,个人住房贷款大幅增加。早在今年2月央行行长周小川就明确表示,个人住房加杠杆逻辑是对的,个人住房贷款在银行总贷款的比重还是偏低,有的国家占到40%-50%,中国只有百分之十几,所以银行觉得还是比较安全的产品,因而有很大的发展机会。

    央行公布的数据显示,今年前三季度人民币贷款增加10.16万亿元,同比多增加2558亿元,同期个人住房贷款新增3.63万亿元,同比大增1.8万亿元。个人住房贷款增量在各项贷款增量中的占比为35.7%,而去年同期的占比为18.5%,占比大幅度上升17.2个百分点。

    第二,个人按揭贷款在商品房销售额的占比提升。多次降准、降息,流动性较宽松,个人按揭贷款增速大幅度上升。2016年1-9月,个人按揭贷款17508亿元,同比大幅增长51.4%,已经超过2015年全年按揭贷款总量,比销售定金及预收款的增速高20个百分点。

    从近6年个人按揭贷款变化情况看,个人按揭贷款占商品房销售金额的比重逐年上升,由2011年占比14.1上升到6016年1-9月的21.8%。近年总体上购房杠杆是上升的。

    房贷对市场需求、房企的资金都发挥了重要的支持作用。比较近年商品房销售增速变化和房贷增速变化,具有协同性。房贷增速大,相应商品房销售增速大;相反房贷增速下降,商品房销售也下降。房贷撬动购房市场需求的杠杆效应比较明显。

    第三、房企发债融资创新高。数据显示,来自银行的开发贷款并没有大幅度增长,前九个月仅仅增长1.2%,自筹资金大致持平,但债券融资大幅上升,如上市房企前九个月发公司债融资近万亿元,是2015年同期的三倍;房企定增募资额大幅上升。利率水平低,融资相对容易,某种程度也提高房企资金杠杆。

    五、六个预判

    面对房地产市场高热,从三季度最后一天9月30日开始,22个热点城市相继出台新的房地产调控政策,重新限购,收紧二套房贷,直接限价,严控土地,加强市场监管等,政策发生转向。2014年930新政支持购房、去库存的政策,时隔两年,超过20个城市又开始限制投资、房价和地价,后续政策也有不确定性,多少会影响房地产运行。

    热点城市政策转向之下,今年房价、地价双双上涨的局面会不会改变?房价、地价会不会因此掉头?接下来购房需求会怎么释放?房地产新一轮波动又来了?未来市场的风险在哪里?等等。对此,我们有以下六个基本判断。

    判断一:经济平稳运行,房地产的对冲稳定作用不可缺少,经济平稳离不开稳健的房地产市场。这是判断国家房地产政策未来走向及影响的基础。

    按照国家统计局发言人的话,“今年以来房地产对经济增长发挥了一定的支撑作用,三季度房地产对经济增长的贡献率在8%左右”。数据显示,前三季度,房地产业增速8.9%,在主要行业中对GDP增速的贡献率位居第一,而2015年的贡献率只有3.25%。

    房地产保持活跃稳定,对于政府税收、土地出让收益都是至关重要的。有资料显示,2015年房地产市场回暖,相关税收占地方税收大约三成,占比较高;政府土地出让金收入稳定增长。2015年全国国有土地使用权出让金3.74万亿元,比2014年增长8.7%,2016年1-9月土地出让金2.33万亿元,同比增长14%,成为地方财政、基础建设最重要的来源之一。同时,实操中出让金有偿还地方债务的用途,稳定的土地出让使得地方债务风险有所下降。这一切都说明,房地产的平稳健康对于宏观经济、地方的钱袋子和建设十分重要,决策层不可能出台让房地产衰退的政策。

    判断二:货币政策收紧的条件并不具备,不过,收缩房地产杠杆等监管已经加强,抑制资产泡沫已直指热点城市房地产。

    从过往经验看,货币政策收紧的条件主要是,经济过热,物价上升形成通胀压力,这时会通过加息,上调准备金率,减少新增贷款等途径收紧流动性。紧缩条件下,资金和贷款紧缺,房地产交易量受影响,市场一般陷入低迷。

    相反,经济急速下降,物价负增长,陷入通缩,一般货币政策会放宽,降息、降准,增加新增贷款,降低社会资金成本,放松流动性,刺激经济增长。此时房地产会受益,需求量增加,按揭成本降低,资金进入容易。

    近十年来,2007年、2010年经历过流动性紧缩,2008年金融海啸以及2014年之后,货币政策宽松或趋于宽松,房地产因此经历“量价调整——量价齐升——缩量调整——由跌转升”的波动。货币政策对房地产的影响较为直接和显著。

    当前经济仍处于下行调整中,通胀风险不大,货币流动性紧缩的理由不充分。最近政治局会议提出,“有效实施积极的财政政策”,“要坚持稳健的货币政策,在保持流动性合理充裕的同时,注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”。总的来看货币政策没有转向,房地产大局应该是稳定的。

    不过,“资产泡沫”问题被再一次提到,需要认真分析。

    上一轮“资产泡沫”是股市,这一轮“资产泡沫”未点名,明眼人一看就知道,热点城市的房价、地价飙升,显然已被列入重点防范范围。近期一系列措施都说明房地产资金渠道收缩。如上海证券交易所规定,房地产企业募资不得用于购置土地;在重点调控的热点城市竞拍“地王”等三类房地产企业禁发公司债;企业再融资募集资金不得用于偿还银行贷款等。银监会规定,严禁银行理财资金违规进入房地产领域。从供给端看,房企资金杠杆明显收缩,重点防范不合规资金进入土地市场,抬高地价。

    从需求端看,部分热点城市提高二套房贷门槛,叫停合力贷、接力贷和转按揭等插边球房贷,对首付款的资金来源严格审查,叫停融资平台的首付贷,在需求端去杠杆。后市一个关键的问题是,年底以及明年会不会限制新增资金进入房贷?假如限制,一定会对购房需求产生不利影响,2014年房贷资金曾极度缺乏,使得市场极度低迷。年初央行行长周小川表态赞成房贷加杠杆,到年底了,应该不会反转为限制。

    现在来看,需求端房贷去杠杆主要是治理违规行为,决策层没有明确说控制和收缩房贷总量,毕竟在所有贷款中,房贷属于银行最优质的资产,而且中国目前房贷杠杆率没有到要警戒的水平,但热点城市商业银行投放房贷或许会变得审慎,适量控制。总之需求端资金去杠杆对市场的影响有多大,还需要继续观察。

    判断三:市场降温难免,每一次调控的短期效应都有这个影响。预计不同城市的后续市场表现或有差异。

    限制需求、行政直接干预市场是中国式调控的基本特点。调控措施一出,通常很快带来市场预期的改变:购房出现观望,成交下滑,投资性需求迅速减少,整体市场短期降温。

    最新的市场监测数据显示,多个热点城市10月份市场成交环比下降,如南京、杭州、北京、合肥、东莞、佛山等,成交环比9月下降20%-70%;合富辉煌监测的14个重点城市10月新建住宅成交环比9月下降20%。有些城市虽然10月份网签量环比9月上升,但主要还是网签时间有滞后、或交易赶在调控实施日前集中抢闸等原因造成的,调控后购房客户上门量、签约量都减少。

    考虑到这一轮房地产上升、调控都有城市间分化的特点,预计后续市场表现也会有所不同。

    首先,从不同城市的市场表现来看,前期房价和地价飙升幅度过大、市场投资性需求比重高的城市,或许市场调整的幅度会相对大,调整时间会更长一些;前期市场表现相对温和,自住、改善或长期理财投资型需求主导的城市,市场调整的幅度相对小,调整时间也会相对短。

    其次,从各城市调控政策看,严格限购、第二套房贷收紧更严(既认房又认贷)、严控地价、直接干预房价的城市,短期市场缩量的幅度应该会更大,房价下行压力也更大;而调控措施相对温和,如局部限购、外地居民限购二套、本地居民限购三套、或仅限普通住宅的,第二套房贷认贷不认房的城市,市场调整或许也会比较温和。而非热点城市基本上政策保持稳定,除了短期心理影响,本轮调控所受实际影响应该不大。这也体现出本轮调控“因城施策”、“一城一策”的特点。

    判断四:各城市房价、地价走势,更多取决于城市的调控政策、供求关系、城市综合竞争力、需求结构以及前期房价地价涨幅等综合因素,或许有分化。

    从长周期来看,中国房地产依然处于上升通道中,主要的判断依据是,中国经济增速虽回落至中高速,发生衰退的概率不大,今后十年至更长的时间经济增长乐观,快速城镇化的动力,改革、创新以及转型升级,都可释放变革更多全要数生产率增长,政府主导力与应对危机方面具有优势,作用强大。房地产向上意味着房价、地价长期来看依然是上升的。

    当前的聚焦点在这次调控对房价、地价的具体影响,会否带来房价、地价双双下行影响?

    我们认为,各城市房价、地价走势受调控政策措施、市场因素、城市价值等三方面因素综合影响。

    首先,就调控而言,限购越严、地价管控越严,市场所受影响越大。

    其次,市场因素主要从供求关系、投资和投机占比、本轮房价与地价涨幅三个维度去衡量。土地供应、住宅供应少,需求大,供求关系紧张的城市,房价和地价所受的影响相对小;而市场炒作成分高、房价涨幅巨大的,回调可能也大。

    再次,城市综合价值通常以经济发达程度、人口吸纳力、收入水平、基础设施等方面来衡量,业内关于一线城市、二线核心城市、二三线城市、四五线城市的划分就反映城市价值的差异。城市价值越高,对政策限制的承受力越强,市场自我修复能力越强,房价、地价波动调整的时间越短,持续向上的趋势明显。

    以珠三角城市广州、深圳、佛山、东莞为例:广深同属一线城市,城市吸纳力强,外来人口大,供求关系偏向于供不应求,限购均比较严格,这是共性。但这两个城市差异也显著,深圳对二套房贷限制比广州严,前期房价地价升幅巨大,投资投机需求占比大,外来人口流入量大,广州前期房价地价上升幅度相对较小,时间也滞后,自住改善需求构成更多,供应相对要充足一些,因此,综合看两个城市的后市表现,预计深圳房价、地价回调会相对明显一些,市场消化调整的时间相对长,广州的调整会温和很多,房价、地价还有上升空间。

    佛莞毗邻一线城市,同属于一线购买力外溢的二三线城市,产业以二产为主,对外地人限购只限第二套,供求大致均衡,房价、地价与相邻一线城市相比处于洼地,前期价格涨幅较大,这是它们的共同点。它们的差异也是显而易见的,限购方面东莞更严,全覆盖,来自深圳的投资性购房较多,由于前期去化量大,库存和供应相对少,处于阶段性供不应求,佛山只是局部限购,来自广州的购房需求自住成本较大,广佛同城联系更紧,市场供应尚充足,预计两个城市市场会有所调整,相比之下,可能房价较地价的调整明显,因为房企还会继续投资进驻布局,只是拿地会谨慎一些,而来自深圳的投资购房退潮后,东莞房价回调难以避免。

    总之,就本轮调控影响而言,不同城市的房价、地价出现分化走势的几率很大。有些投资投机氛围重的城市回调的幅度估计也会超出一般预期。

    判断五:房地产面临的风险有所凸现。

    第一个是政策风险。这轮调控目标并非只是单单抑制房价地价过快上升,显然还有防范资产泡沫、去除房地产高杠杆的政策指向,逻辑上包含防止因房地产过度膨胀而经济脱实向虚,从而阻断经济结构转型,加剧社会矛盾。

    基于此,很难说这轮调控是短期的,调控接下来会出什么招也要观察,调控达成目标实际上现在没有标准。也就是说,政策调控有多重目标与不确定性,对市场来说这就是风险所在。

    近两年货币政策趋向宽松,一方面稳经济增长需要宽松的流动性环境,另一方面宽松的货币环境容易带来资产泡沫风险,以及通货膨胀风险。决策层一直在寻求平衡和理想的结果,虽然通胀风险暂无须担忧,却已经经历股市大幅波动和房地产大涨两轮风险考验(人民币汇率风险也是潜在风险)。

    当然,政策环境虽然较为复杂,但我们还不用担忧房地产的重要地位动摇。近十年房地产投资的拉动力实际上一直在弱化,开发投资占固定资产投资的比重逐年下降,对经济增长其时很不利。数据说明,政府不会刻意打压房地产投资,经济经不起再打压房地产,但目前还是要谨防政策防范资产泡沫带来不利影响。

    另外一个风险是市场风险。本轮调控措施不同城市差别较大,房屋市场和土地市场分化加剧,企业投资需要认真研究不同城市的调控政策措施影响如何,也有仔细判断城市与区域房地产市场未来走势。特别是土地市场,可以说是重要调控对象,此时再用高杠杆拿地,高价拿地,风险非常之高。假如未来从供给端、需求端的资金杠杆率不断下降,那么有些城市的房地产市场调整时间可能比较长,这时候开发企业高成本、高杠杆发展的风险较大。

    判断六:应谨防运动式调控,避免过度调控。2008年之后,中国房地产波动剧烈,某种程度上与政策反复、调控措施过去短期化有直接关系。

    每一轮调控前后,我们都会看到社会舆论高度关注,各种观点、论调充斥坊间,很多是武断、主观的非理性发泄,多多少少都会影响决策。

    比如说,当前对于房地产和经济的观点,很多并没有充分论证,也不符合科学范式研究,如“货币超过发导致高房价”、“土地财政炒高地价”、“房地产泡沫论”、“房地产崩盘论”、“实体经济与房地产完全对立”等等。

    这种情形很容易造成政策把控失误、运动式调控、或者为迎合某种舆论而过度调控。过去曾经反复有过类似现象,导致政策疲于应付、反反复复,市场机制被破坏,忽视长效机制,缺乏制度性设计。

    例如,这一轮调控,很多措施重回过去的老路,如限购、限贷、限价等,仍然是用行政手段抑制需求,稳定房价,规定各种限制措施防止土地拍卖价格过高。这些措施短期应该有效,但是,不应该止步于短期行为,平衡供求关系的市场化调控才是长期的任务,需要大力度去落实增加供给,要形成制度,需要制度创新,这方面显然是不够的。

    又如,居住问题需要市场和政府两条腿走路解决,市场和保障两个体系都要强。如果保障缺位,很弱,当市场过热的时候,问题就会更加大。保障体系建设任重道远,需要加大力度搭建完善。

    此外,租售并举的设计是符合趋势的,是正确的,但是,如果社会制度方面不进行改革,仍然将房子与户籍、上学、就业等捆绑在一起,鼓励租赁的相关措施没有下文,那么租售并举就是空话,还是把所有的人都往购买人群中赶。而这个问题不是短期可以改变实现的,需要建议长效机制,需要不断推进。

    经济学有个“帕累托改进”,指的是改革或社会资源配置最佳状态是,至少一个人的状况变好而没有引起其他任何人的状况变坏。房地产调控也应该借鉴“帕累托改进”,从长远着眼,防止出现新政策不仅没有增加利益,反而损害原有好的机制,各方都受损的“负帕累托效应”。过度调控或者运动式调控都应该尽量避免。

    本文数据来源:合富辉煌监测、国家统计局

    审校:杨晓敏

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